1.国内集成电路设计领*企业，安全、特种IC龙头
1.1优质集成电路设计企业，外延扩张助力业务拓展
紫光国微是紫光集团旗下上市公司，专注于集成电路设计相关业务，是国内领先的IC芯片产品和解决方案供应商。
产品及应用遍及国内外，在智能安全芯片、高稳定存储器芯片、功率半导体器件、超稳晶体频率器件等核心业务领域已形成领先的竞争态势和市场地位。
内生发展配合外延扩张，公司业务版图不断拓展。公司前身为“晶源电子”，主营石英晶体元器件业务，05年于深交所上市，为同行业第一家上市的公司；
年同方科技收购晶源电子25%股份，清华控股成为实际控制人；
年通过收购北京同方微电子和深圳国微电子正式进入安全IC和特种IC领域；
年成立深圳同创国芯（现紫光同创），布局FPGA；年收购西安紫光国芯半导体公司，布局存储器芯片。年公司对紫光同创的持股稀释至36.5%。
年，紫光国微公告以1.68亿的价格拟将西安紫光国芯76%股权转让给间接控股股东紫光集团下属全资子公司紫光存储，公司仍持有西安紫光国芯24%股权，年将不再纳入公司合并报表范围；
年公司拟收购紫光联盛，获得其核心资产Linxens，以进一步完善智能安全卡产业链布局。
紫光国微实际控制人为清华控股有限公司，上市公司控股股东为紫光春华。
紫光国微涉及六大业务，分别是智能安全芯片业务、特种集成电路业务、高稳定存储器业务、可重构系统芯片业务（FPGA）、半导体功率器件业务、晶体业务，主要由其对应子公司承担，分别为紫光同芯微电子、深圳国微电子、紫光同创、无锡紫光微电子、西安紫光国芯和唐山晶源电子。
其中安全芯片业务和特种集成电路业务是公司主要的收入和利润来源。公司为整合战略布局，转让西安紫光国芯76%股权至紫光存储，完成后将不再纳入紫光国微合并报表，部分剥离盈利能力较弱的DRAM业务，公司整体盈利能力有望进一步提升。
拟收购Linxens完善智能安全卡产业链布局，新增微连接器、嵌体及天线业务。Linxens是智能安全芯片组件领域规模、技术和市场地位领先的科技公司，其主营业务为微连接器、RFID嵌体及天线等产品的研发、设计、生产、封测和销售。
1.2营收增速高，高研发投入积蓄成长动能
公司营收及净利润增速维持在较高水平。-年，公司营业收入加速增长，在年销售收入达到34亿元，同比增速接近40%。公司也保持了较高的净利润增速，年实现净利润4亿元，同比增长近15%。考虑到年公司对紫光同创FPGA业务投入大幅增加，投资收益亏损近1亿元，公司实际利润及增速更为可观。
智能卡芯片和特种集成电路是公司主要收入来源，特种IC毛利率维持在高位。
高研发投入积蓄成长动能，管理水平持续改善。
1.3存储器业务：转让部分股权改善公司整体毛利率
公司的存储器业务主要由子公司西安紫光国芯负责，主要产品为DRAM存储器芯片、DRAM模组、DRAMKGD产品，此外还可以提供单层SLCNANDFLASH芯片及其KGD产品。
公司有20余款存储器芯片产品、30余款存储器模组产品实现全球量产和销售。
存储业务的部分剥离有利于提升公司整体毛利率。
2.安全芯片市场龙头，下游需求增长强劲
2.1步入5G时代，eSIM、超级SIM卡迎来风口
公司智能安全芯片业务由紫光同芯微电子负责，主要产品包括智能卡安全芯片和智能终端安全芯片，广泛应用于SIM卡、金融IC卡、社保卡、居民健康卡、门禁、POS机等领域。
受益于下游需求的增长，公司智能安全芯片业务近几年一直保持在20%以上的增速，年智能安全芯片业务收入规模已达到13.21亿元，同比增长达27.5%。
根据麦肯锡和StrategyAnalysis的预测，全球SIM卡市场规模将加速增长，至年达到亿美元。
万物互联趋势带动eSIM用量提升，公司抢先布局。随着未来几年eSIM卡需求放量，公司将成为首批的受益厂商之一。
5G时代，超级SIM卡解决用户存储需求痛点，有望迎来爆发，公司是极少数具备国内外安全资质的厂商。5G超级SIM卡相比于普通SIM卡而言，具有三个显著的优点：
1）存储容量大：解决了用户存储需求的痛点问题；2）安全性强：采用金融级安全芯片，手机用户的通信录、照片、文件等可安全存储到5G超级SIM卡，有效避免黑客木马盗取泄露风险，换机不丢失、不泄露；3）一键换机：手机用户可通过配套的超级SIM卡APP实现数据的备份和恢复。紫光国微为5G超级SIM卡提供自主研发的金融级安全芯片，是极少数同时具备国际CCEAL6＋、银联安全、国密二级等安全资质的供应商。
2.2金融IC卡市场加速渗透，国产替代需求凸显
金融IC卡取代磁条卡是必然趋势。
国内金融IC卡保有量增速显著高于银行整体卡保有量增速，未来仍有广阔渗透空间。
国产替代需求凸显，公司作为率先取得EMV和CC认证的头部厂商优先受益，未来还将继续受益于国际市场的拓展。
功能拓展助力金融IC卡价值量提升。新兴技术的创新将为银行卡提供更多的附加价值，以生物识别技术、动态识别码以及近场通讯技术等为代表的新一代技术的应用将进一步对金融IC卡产品进行赋能。
2.3各类应用场景持续拓展，业务增速可期
安全芯片其他多个应用场景中，公司市场份额亦处于领先地位。
多类应用场景取得突破，有望为公司该部分业务带来新的增长点。
受益于场景的持续拓展，市场整体增速可期，公司有望显著受益。根据沙利文和MarketsAndMarkets的预测，全球智能卡芯片出货量未来4年将保持14%左右的增速，年出货量将达到亿颗，智能安全芯片卡市场规模将达亿美元以上。
3.特种IC自主可控趋势加速，有望持续高增长
公司特种集成电路业务主要产品包括：特种微处理器、特种可编程器件、特种存储器、特种网络总线及接口、特种模拟器件、特种SoPC系统器件和定制芯片等七大方向。
*策密集出台助力特种装备信息化。
特种集成电路是特种装备信息化的关键一环，自主可控趋势加速带动行业需求增长。根据中国产业信息的预测，国家对特种装备网络信息化的投入将从年的亿元，增长到年的亿元，CAGR为14%。
公司持续取得突破，后续发展动力足。年，公司完成了40多款芯片的样品研制，还有40多款芯片通过了产品考核鉴定，为后续发展提供了巨大的动力。
4.拟收购Linxens，形成智能安全卡全产业链布局
公司拟收购紫光联盛%股权以控制linxens集团，通过发行股份的方式向紫光神彩、紫锦海阔、紫锦海跃、红枫资本和投资购买紫光联盛%股权。
交易完成以后，上市公司将通过紫光联盛间接控制linxens集团96.16%的表决权。整个交易金额为亿元，上市公司拟以35.51元/股的价格发行约5.07亿股进行收购。如若本次交易在年12月31日之前实施完毕，业绩承诺方对20-22年的净利润承诺为5.79、8.51、12.16亿元。
收购方案目前正在被证监会审核。
受益于双界面连接器在传统终端市场需求占比的增长以及新兴终端市场（电子烟、血糖检测市场等）的强劲增长，微连接器业务有望快速增长。根据公司发行股份购买资产预案的评估，公司微连接器业务营收到年有望达到38.9亿，19-24年CAGR为17.6%。
LinxensRFID嵌体及天线产品应用广泛，客户优质。
商业和消费端室内定位需求强烈，RFID定位市场前景广阔。
根据紫光收购linxens时的资产评估报告，linxens公RFID嵌体及天线业务营收到年有望达到25.7亿，19-24年CAGR为9.1%。
若紫光国微能顺利完成对Linxens集团的收购，将完成“芯片设计-微连接器制造-模组封装-RFID嵌体和天线”的智能安全芯片应用产业关键节点布局，确保了微连接器产品的大批量供货的稳定性和安全性。同时，有望通过获取协同效应助力公司业务拓展。
5.新业务潜在空间广阔，有望培育新增长点
5.1FPGA亟需国产替代，公司技术领先、布局全面
FPGA是属于专用集成电路中的一种半定制电路，是可编程的逻辑列阵，既解决了定制电路灵活性不足的问题，又克服了原有可编程器件门电路数有限的缺点。
在应用上看，由于FPGA不需要支付一次性流片成本，所以在小规模的应用上相比于ASIC具有成本优势，适合应用在小批量多批次的专用设备上。
5G基站与数据中心建设带动FPGA需求增长。
基站方面，FPGA主要用于基站收发器基带中，5G时代需求将显著提升。
5G终端与场景拓展带动FPGA芯片需求进一步放量。
FPGA国产化率不足4%，国产替代空间广阔。全球FPGA市场主要被Xilinx和Altera（现已被Intel收购）两大巨头垄断，二者全球市占率高达87%。Xilinx和Altera占据了国内80%的市场份额，Lattice占据了13%的市场份额，而国产厂商的市场份额仅4%，随着半导体国产替代进程的演进和FPGA市场的快速增长，未来国内厂商机遇无限。
紫光同创28nm取得突破，制程水平已经追上第二梯队。从制程水平上看，虽然紫光同创与处于第一梯队的Xilinx（7nm）和Intel（10nm）仍有较大差距，但是已经和全球第二梯队的Lattice和Microchip持平，在国内厂商中处于绝对的领先地位。
随着公司28nmFPGA产品的进一步成熟，紫光同创市场份额有望跻身于第二梯队。
28nm制程足以满足大部分市场需求，至少还有7-8年产品生命周期。国产FPGA有望先从中低端替代，然后逐步向中高端渗透。紫光同创技术领先、占据专利和人才优势。
5.2功率半导体替代空间广阔，布局中高端产品
功率半导体市场稳健增长，国内市场整体增速高于全球市场。从市场规模来看，目前全球功率半导体市场规模约亿美元，其中中国市场亿美元，占比超过35%。从市场规模增速上来看，中国市场整体增速略高于全球市场。
功率器件及模组占据功率半导体市场近半市场份额，MOSFET和IGBT是功率器件及模组应用的主体。根据Yole的统计，年全球功率半导体市场中功率器件及模组占据了47%的份额。
在功率器件及模组的市场中，MOSFET和IGBT又分别占据了31%和19%的市场份额，是市场上主流应用的功率器件产品。
MOSFET和IGBT国产化率低，且以中低端产品为主。功率器件整体国产化程度较低，国内厂商仅在功率二极管等产品具有优势，在MOSFET和IGBT领域，替代程度较低。
在MOSFET市场，华润微占据了国内8.7%的市场份额，其他未有国内厂商份额超过5%；
从技术水平来看，国内厂商主要集中在中低压领域，落后国际大厂0.5-1代，中高压市场主要被国外厂商占据，国内厂商落后1-2代。
IGBT方面，国内仅有斯达股份一家公司全球市场份额超过2%。
盈利预测
我们对公司-年盈利预测做如下假设：
1）智能卡芯片是公司的主要收入来源，根据MarketsAndMarkets预测，行业18-23年全球增速约为9%，公司依靠中国市场，并逐步走向全球市场，份额有望小幅提升，我们预测20-22年公司该项业务营收增长率分别为27%、24%、22%，年，SIM卡升级，产品价值提升，后续受技术的成熟、出货量的提升，我们认为该项产品价格会逐步下滑，因此我们预测20-22年该项毛利率分别为23%、23%、22%。
2）公司特种集成电路业务主要产品包括：特种微处理器、特种可编程器件、特种存储器、特种网络总线及接口、特种模拟器件、特种SoPC系统器件和定制芯片等七大方向。受益特种装备信息化、网络化、智能化的发展趋势推动特种集成电路的需求激增，我们预测20-22年公司特种集成电路业务营收增长率分别为35%、30%和25%。特种集成电路偏定制化，单一产品需求量较小，因此产品毛利率相对较高，同时随着技术的成熟，产品供应量的增加，产品价格会有一定的下滑，导致毛利率逐步降低，我们预测20-22年公司该项业务毛利率分别为74%、73%、72%。
3）年存储芯片业务后续不再并表，因此后续不再预测。
4）公司17-19年投资收益分别为：、11,、-9,万元，18年的投资收益主要来自：长期股权投资由成本法转为权益法形成的投资收益及出售华虹半导体股票形成的投资收益，19年的投资亏损主要是由于紫光同创研究投入增加。随着投入的增加，紫光同创的营收也显著增加，从18年的万增长到19年的万，随着销售量的提升，我们预测紫光同创能逐步达到盈亏平衡，预测上市公司20-22年投资收益为0元。
5）根据公司历史费用情况和公司业务发展情况，我们预测公司20-22年，销量费用率分别为：5.17%、4.87%、4.57%，管理费用率分别为：6.54%、6.24%、5.94%，研发费用率分别为：8.75%、8.15%、7.55%。
投资建议
我们预测20-22年公EPS分别为1.16/1.55/1.96元。考虑到年行业受疫情短期影响，我们认为年更能反应公司估值。
根据可比公司兆易创新（国内储存芯片领先企业）、汇顶科技（全球指纹芯片龙头企业）、澜起科技（国际内存接口芯片龙头公司）、卓胜微（国内射频芯片龙头企业）、韦尔股份（国际图像传感器领先企业）、长电股份（国际芯片封测领先企业），给予公司21年52倍PE估值，目标价为80.6元，给予增持评级。
风险提示：特种集成电路产品研发风险；智能安全芯片业务下滑风险；收购linxens存在不确定性，以及收购以后业务协同不及预期风险；投资收益不确定性。
报告来源：东方证券（摘选）