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电子板块回顾与展望
复盘：年电子板块的三次估值提升
从倒数第一到正数第一，电子板块年浴火重生。经历年业绩与估值双杀后，年电子行业重振旗鼓，从末名到头名似乎只是均值回归的一个极端案例，但是剖析股价背后的动力，年电子行业基本面与市场预期的变化绝不仅仅是简单的修复。基本面上行业经历两大深刻的变化：1、伴随5G引领的科技创新周期来临，具备前周期属性的电子硬件公司率先受益。2、国产替代的加速使得国内电子制造业迎来产业升级与份额提升的绝佳窗口期。两者对于国内电子行业都是增量市场，构筑电子板块未来超额收益的基本面基础，而年只是起点。
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展望：行业有望迎来戴维斯双击
国产替代、创新落地与周期品回暖，是电子行业EPS提升的驱动力。驱动一，华为事件加速电子信息供应链的国产替代，我们从产业链已经可以明显感受到下游终端品牌对于国产元器件的迫切替代需求，量动带来质升，国产替代背景下电子行业迎来产品品质与市场份额的双重提升。驱动二，年是5G手机起量的元年，围绕5G的各项创新呼之欲出，包括5G手机在内的创新将从今年开始逐步落实到业绩。
板块估值仍有提升空间。目前板块估值（PETTM）40X，近十年历史估值高峰为70X~80X，我们认为在基本面好转驱动下，板块估值仍有较大的提升空间。市场层面，随着流动性宽裕与市场风险偏好提升，以电子为代表的科技板块估值中枢有望继续抬升。
半导体：周期轮回，水涨船高
半导体周期性回顾：需求与供给决定周期方向，价格是标志
需求决定周期方向，产能扩张和价格上涨是周期恢复标志。回顾历史，全球半导体行业从年以来已经经历了家电、互联网、手机等三个需求大周期，一个明显的规律就是：（1）需求拉动产能利用率上升，（2）产能需求驱动加大资本开支；（3）供给过剩带来价格下降，基本是需求产能--投资--价格四象限的周期循环。从产能角度维度，从年Q3财报看Q4晶圆代工厂和封测厂已经明确在产能规模和资本开支加大扩张，当然需求周期起来的标志是价格回升，从产业链调研当前价格已经处于底部，新的一轮成长周期即将爆发。
1、国际IC龙头资本开支加大，国内代工产能利用率创新高
台积电、三星等龙头资本开支创历史新高。我们统计分析半导体龙头企业台积电、三星等Q4资本支出情况，如（1）台积电：资本支出：预计年第四季度资本支出会增加至51.47亿美元，环比将增长64％,创公司季度支出历史新高，主要是智能手机、HPC、、物联网、汽车等带来需求；（2）三星：预计年第四季度Q4资本支出为79亿美元，环比增长81%，创下半导体支出的新季度最高记录，其中绝大部资本支出将用建立存储器基础设施。
年Q3产能利用率处于历史高位。我们对年以来存产能利用率统计，由于上游CIS、电源管理、屏下指纹等需求旺盛，以中芯国际、华虹半导体为代表的公司产能利用率基本创历史新高（华虹不考虑12寸实际产能利用率更高）。
2、存储芯片是芯片产业风向标，价格止跌反转是周期复苏标志
存储芯片占比大为芯片产业风向标。存储芯片在整个半导体市场占比最大，年市场份额提升到34.8%，所以资本支出较大对行业设备、材料等影响较大，更具行业的风向标。
12月价格止稳有望反转。根据wind行业数据统计，年6月以来DRAM/NANDFlash等存储芯片价格一路下行，而进入年H2价格有所稳住，从中国闪存市场跟踪近三个月价格变化，截止至12月25日，以DDR48Gb1GxMHz为例价格逐渐回暖，从底部的2.74美元左右回暖到3.02美元，涨幅为10%左右。
成长拐点及持续：需求创新+国产替代驱动国内成长大周期
根据台积电代工分布，我们选取供需矛盾突出的四个方向：通信以5G手机为代表，物联网可穿戴以TWS为代表，高性能计算以服务器为代表，数码消费以CIS为代表。根据下游渗透率及国产替代等预计这一轮上升周期长达三年。
5G手机、TWS耳机、高性能计算、CIS芯片等景气持续3年
1、5G手机换机上升大周期有望持续到年
5G手机迎来换机上升大周期，滞后于基站建设上升周期持续到年。回顾国内智能手机发展历史，年国内手机市场出货量经历了连续3个季度负增长，随后在年Q4企稳，年逐季回升，主要原因在于国内自年开始大规模建设4G基站，且年下半年陆续有4G套餐推出，随后驱动智能手机用户从3G转向4G，在15年到16年的两年内，4G用户渗透率从10%提升到65%，国内手机出货量连续两年增长超过10%，在此之前和之后，手机出货量都出现了负增长，换机效应明显，而从Q1以来,随着4G手机渗透率约为90%+且智能手机创新乏力，手机进入负增长状态，展望年随着年5G基站建设以及5G手机进入预商用，我们预计5G手机的出货量将类似4G手机的替代节奏出现新一轮成长周期。考虑到国外5G基站建设速度慢于国内，我们预计全球5G手机换机周期若到70%渗透率有望在四年左右持续到年（国内基站高峰建设期以及配套完备在年，智能手机快速提升在-年，全球约在-年）。
2、TWS耳机等可穿戴开启上升周期到年
-年TWS耳机的主力是Airpods。从智能手机历史出货量数据来看，iPhone发布的第一年（）出货量为万部，Airpods发布后的第一年（）出货量基本相当，约万部，但是根据Counterpoint的数据，Airpods第二年（）出货量已经达到万部，增速高达%，但根据目前iPhone手机存量用户约9-10亿部（天花板出货2.32亿部占比25%，成熟期四年换机），但真实粉丝及高端消费群体我们预计在50%左右约4.5亿部，根据我们外发报告《TWS专题：从智能手机推演品牌及ODM商成长》测算，预测年Airpods销售约为0.6亿部，存量0.95亿，渗透率约为21%，年销量1.00亿，存量渗透率约为36%，增速82%，年假设渗透率63%，则增速约为24%,年渗透率93%，对应出货量1.35亿，增速9.3%，天花板出货量约为1.35亿，天花板出货量占4.5亿部约为30%，主要是成熟期三年换机，比例高于智能手机存量天花板的25%占比，主要由于TWS耳机产品换机周期短于手机。
年-年TWS耳机的主力为安卓系（非苹果和非山寨）。TWS耳机目前主要有国际品牌哈曼、手机品牌苹果华为、国内漫步者传统音质厂商以及华强北白牌厂商，从出货量看，苹果年迎来爆发，华强北白牌厂商年迎来爆发，我们根据4季度对品牌商、芯片商、ODM厂商等产业链调研，认为明年国产安卓华为、小米以及漫步者等中端市场将迎来全面爆发。假设安卓手机中TWS最终天花板渗透率达到50%，对应市场容量为12.8亿部，我们借鉴国内智能手机等年初始增长和渗透率预估年出货量为1亿，对应增速为%，渗透率为18%，年出货量为2亿，对应增速为%，渗透率为41%，年出货量3亿，对应增速为50%，渗透率70%，年出货量3.72亿，对应增速24%，渗透率92%。
3、AI融合大数据等驱动高性能计算未来五年上升周期
HDC为高效计算基础，未来五年有望为台积电主要贡献来源。根据IDC预测，到年全世界将有超过0亿台联网设备，每个联网的人每天平均会有超过次数字化数据互动，全球数据从年的20ZB到年ZB，实时数据占比从年15%到年达到30%，这种数据必须通过AI计算进行提炼，同时根据台积电季报会议，高性能计算将是其未来5年收入最大来源。
高性能服务器为例迎来拐点。我们以高性能服务器为例，随着Q2服务器伴随IDC库存逐渐消化、下游客户需求增加叠加Facebook、亚马逊、微软、谷歌、苹果等服务器龙头增加Capex，服务器有望开始新一轮成长周期。
4、光学CIS芯片受益5G多摄渗透和创新带来上升周期
摄像头多摄渗透率提升带动CIS芯片需求爆发。智能手机更新换代迅速，手机摄像头的性能与功能也在不断升级与创新，如摄像头数量从最初的单一背式摄像头演变为后置双摄、三摄、四摄等以满足超广角、微距、3D、视频、夜景和多倍光变等功能。根据中国信通院统计，年全国在售手机中后置双摄占比已达到64%，同时年华为发布P20Pro徕卡三摄像头智能手机（40M主摄+20M黑白+8M长焦），让三摄开始成为智能手机新的标杆，Q4以来三星A9S、诺基亚9PureView分别成为第一款搭载四摄和五摄的手机，根据counterpoint预测三摄手机渗透率将在年达到50%渗透率，智能手机进入多摄高速成长阶段。
CIS像素升级对晶圆产能需求更多。目前摄像头除了数目增多的趋势外，我们同样看到来自像素提升的创新，年索尼、三星底分别推出了万像素的手机CIS图像传感器IMX、GM1，立即成为各大厂商旗舰机的标配，且展望年随着万、1亿像素具有更高品质的产品逐渐推出市场，CIS芯片需求大增，且高像素CIS平均尺寸增大带来的结果是每块硅晶圆切出的晶片数量减小，从而需要更多的晶圆来生产CIS。目前在CIS芯片下游呈现爆发式增长的前提之下，晶圆产能紧张逐渐突出，例如据新浪科技报道，今年2月初索尼由于产能吃紧，首度将部分CIS订单转交台积电代工；三星电子已经把部分存储芯片生产线改成生产CIS芯片。
国产替代进入实质性进展，渗透率空间决定半导体周期到年
华为事件凸显国产芯片替代的必要性，年为国产芯片加快替代。年华为为全球第五大芯片买家，采购总额约亿美元，根据Gartner发布数据显示,华为年半导体采购支出突破亿美元,成同比增加50%多，为全球第三大芯片买家，我们根据ittbank拆解报告看手机最核心芯片主要包括AP芯片、基带芯片、射频芯片等，其中AP中高端以intel为主，基带和射频芯片相对技术较复杂，分别为高通和Skyworks等为主，海思自研芯片相对较小，而根据芯智讯年华为最新的Mate30Pro5G手机中，我们看到从电源、音频、RF、射频收发器、SOC等36颗元器件来看，其中有18颗都是来自于华为海思自研的芯片，占据了一半的数量。我们预计年随着国内半导体企业受益于下游客户扶持以及技术的进一步成熟，将在射频芯片、电源管理芯片、Cmos芯片、Analog半导体、分立器件、MOSFET等器件、存储芯片、FPGA芯片等实现进一步国产替代，国内如圣邦股份、韦尔股份、卓胜微、兆易创新、麦捷科技等仍然具备持续性强的国产替代机会。
渗透率决定国产替代时间上的持续性。根据海关总署年我国集成电路进口金额为.58亿美元,同比增长19.8%，是世界最大的半导体市场，然而年中国的半导体自给率仅为15％左右，这离年将半导体自给率提高至40％、年提高至70％的目标相距较多，年国产替代一定程度上使得国内半导体产业得到一定的促进，而年之后随着国产化需求及*策和资金驱动渗透率提升。
设计：需求一阶导，国产替代和研发投入支撑业绩持续性
下游创新需求一阶导为正，IC设计龙头公司开始崭露头角。半导体设计的主要壁垒在于产品和人才，研发投入的加大将意味着进一步巩固护城河，同时半导体的先发优势将进一步凸显。我们欣喜的看到已经涌现出一批专业化程度高、在特定领域具有较强技术实力的IC优秀设计企业，如华为海思、圣邦股份、汇顶科技、兆易创新、韦尔股份等，这是从竞争格局角度去推荐；如果从赛道角度看重点